Es dürfte klüger sein, in einen schuldenfreien griechischen REIT mit einer Dividendenrendite von über 10% zu investieren als in Staatsanleihen dieses Landes mit einer ebenso hohen Verzinsung. Die extreme Unsicherheit der Anleger – es sind beide wirtschaftlichen Fehlentwicklungen denkbar – führt dazu, dass Investoren insbesondere Objekte in erstklassiger Qualität und sehr frequentierten Großstadtlagen, die möglichst langfristig an solvente Adressen vermietet sind, suchen. Gegenüber Anleihen besteht der zusätzliche Reiz, dass es sich hierbei um Erträge aus Sachwerten handelt, also ein eingebauter, zumindest teilweiser Inflationsschutz besteht.

Vorteil REITs
Die fungiblere und damit für diese unberechenbare Zeiten bessere Alternative sind Immobilienaktien bzw. REITs, die solche Objekte besitzen und eine niedrige Verschuldung aufweisen, deshalb eine mögliche deflationäre Phase überstehen können, und damit auch in einer Inflation Schutz bieten. Die Aktien sollten gegenüber dem Direktbesitz mit Abschlag notieren, was erfreulicherweise in den meisten Ländern der Fall ist (weltweit im Durchschnitt ca. 13% Diskont), und gerade in Deutschland sind Abschläge vom NAV (Nettosubstanzwert) von mehr als 25% mehr die Regel als die Ausnahme. Dies gilt sogar für die aktuell wegen geringerer Leerstandsrisiken besonders gefragte Nutzungsart Wohnen.

In praktisch allen Märkten liegen die Mietrenditen bzw. Dividendenrenditen der Besitzgesellschaften deutlich über der Verzinsung der entsprechenden zehnjährigen Staatsanleihen. Besonders extrem ist die Situation in Japan, wo Büroimmobilien Mietrenditen von 5% bringen und zehnjährige Staatsanleihen nur mit mageren 1,2% rentieren.

Japan: Deflationssorgen dominieren
Obwohl in Japan die Staatsverschuldung bei über 200% des Sozialprodukts liegt, überwiegen in diesem Land weiterhin die Deflationsbefürchtungen, da aufgrund der dort noch zunehmenden Leerstände (9%) die Mieten rückläufig sind. Erfahrungsgemäß folgt der gewerbliche Immobilienmarkt der Entwicklung des Wohnimmobilienmarktes. Wenn dies weiterhin gilt, dürften in Japan angesichts eines Zehnjahrestiefststandes bei der Anzahl unverkaufter Wohnungen und zunehmenden Absatzes von Eigentumswohnungen bald bessere Zeiten anbrechen.

USA: der Reiz der REITs
Ganz anders in den USA: Dort fühlen sich viele Anleger an die Erholung nach der zu Beginn der 90er-Jahre akuten Krise der Sparkassen erinnert, die viele REITs hervorgebracht hat, welche sich danach extrem positiv entwickelten. Entsprechend sind US-REITs die Stars in der laufenden Erholung. Ein weiterer Grund für ihre Wertentwicklung war die von Analysten sowie Portfoliomanagern diesem Sektor entgegengebrachte Skepsis. Mittelflüsse in den Sektor trafen auf einen bereinigten Markt. Die noch bis vor Kurzem gerade in der deutschen Presse verbreitete Erwartung, dass es in den USA zu einem Kollaps am Gewerbeimmobilienmarkt kommen würde, hat sich bisher nicht bewahrheitet. Auch wenn in den nächsten Jahren umfangreiche Refinanzierungen von immobiliengesicherten Krediten und Anleihen anstehen, ist es durch die Politik der Banken, Immobilienkredite zu prolongieren statt die verpfändeten Objekte in die Zwangsversteigerung zu geben, zu einer Stabilisierung gekommen. Diese Haltung wird den Banken durch die sehr steile Zinsertragskurve leichter gemacht. Daraus folgt jedoch auch, dass es mangels einer umfassenden Marktbereinigung nicht zu einer typischen Werterholung kommen wird. 1,5 Bio. USD an Immobilienkrediten werden in den nächsten drei Jahren fällig. Es gibt zunehmend Anzeichen dafür, dass sich die kreditgebenden Banken nun von Objekten trennen werden, bei denen keine hohen Kreditausfälle zu erwarten sind.

Außerdem: was es sonst noch gibt
Sicherlich am verwundbarsten sind Nutzungsarten wie Hotels, Einzelhandel und Büroflächen. Eigentumswohnungen sowie Sondernutzungen, wie es sie fast nur in den USA an der Börse zu kaufen gibt (z.B. Datenzentren, Factory Outlet Center, Studentenwohnheime, Pflegeheime etc.) sind deshalb als Nutzungsarten – soweit die Bewertungen akzeptabel sind – reizvoller. In Nordamerika sind kanadische REITs denjenigen aus den USA klar vorzuziehen. Der stabile, gewissermaßen langweilige kanadische Markt ist auch deswegen interessanter, weil hier die Bewertungen der REITs signifikant unter denen der USA liegen. So ist dort etwa die Dividendenrendite mit 6,8% weitaus höher als die diejenige in den USA mit 3,4%.

Ausblick
Mittelfristig attraktiv sind auch asiatische Immobiliengesellschaften und hier vor allem die defensiveren REITs, für die eine ganze Reihe von Argumenten spricht: Wachstum, Währungschancen, im Vergleich zu Direktanlagen attraktive Bewertungen, Fungibilität und größere Effizienz als bei geschlossenen bzw. offenen Fonds.

Von Helmut Kurz, Manager E&G Global REIT Fonds, Bankhaus Ellwanger & Geiger KG

Ursprünglich erschienen in der GoingPublic Ausgabe 07/2010.